Evropská centrální banka: TLTRO3 a QE

Evropská centrální banka (ECB) nedávno přistoupila ke snížení depozitní úrokové sazby o 0,1 procentního bodu na nové minimum -0,5 %. Zároveň dojde k vytvoření dvojstupňového systému úročení přebytečné likvidity bank, čili část přebytečných rezerv komerčních bank u ECB nebude negativně úročena. Evropská centrální banka současně avizovala, že od listopadu obnoví kvantitativní uvolňování (QE) tedy nákupy dluhopisů v objemu 20 miliard EUR měsíčně s otevřeným trváním, přičemž původně se očekávalo, že bude nakupovat dluhopisy v objemu 30 miliard EUR měsíčně a to pouze po omezenou dobu. Cílem tohoto masivního stimulu je podpořit hospodářský růst a inflaci, která se stále nachází pod stanoveným cílem 2 %.

Přihlaste se do newsletteru a získejte nejenom novinky, ale i seriál dalších podrobných analýz. Sledujte nás také na Twitteru a Facebooku, ať nezmeškáte žádnou novinku.

Ovšem tím, jak se ECB vydala na cestu dalšího stimulačního opatření, tak se budou objevovat úvahy o její efektivitě, pozitivních i negativních dopadech. Zaměříme-li se na ty druhé, tak samozřejmě takovýto krok sebou přináší i řadu rizik. Jak ukazuje graf od agentury Bloomberg, tak snížení sazeb a kvantitativní uvolňování zapříčinilo, že na státních dluhopisech můžeme pozorovat negativní požadované výnosnosti, což znamená, že fondy a to jak penzijní, tak i dluhopisové mohou zaznamenat ztrátu. Kupříkladu v sousedním Slovensku je požadovaná výnosnost desetiletých státních dluhopisů -0,4 %, což je vzhledem ke zranitelnosti slovenské ekonomiky celkem nepochopitelné. Vlády v eurozóně se tedy budou ještě více zadlužovat, protože logicky budou získávat peníze za to, že si půjčují.

ECB svou stimulační politiku neopustila, jelikož před oznámením TLTRO3 reinvestovala maturující (splatné) dluhopisy. Velikost rozvahy tvoří 40 % HDP eurozóny, což je dost. Pro srovnání poměr velikosti bilance americké centrální banky k HDP už poklesl na 17,6 % viz. následující obrázek od agentury Bloomberg.

Dalším extrémem je, že díky nízkým úrokovým sazbám a tedy levnému financování se v ekonomice bude udržovat řada nevýkonných takzvaně zombie firem, které nejsou schopny pokrývat úroky ze současných zisků. Od roku 2013 vzrostl podíl zombie firem o 30 %. Zombie společnosti mají mimo jiné negativní vliv na ekonomickou výkonnost, jelikož jejich existence vede k poklesu průměrné produktivity firemního sektoru, což může vysvětlovat slabou výkonnost rozvinutých ekonomik v uplynulých letech.
Problém eurozóny není v nedostatku stimulů ba spíše naopak. Navíc na trhu také můžeme pozorovat přebytečnou likviditu v objemu 1,7 bilionu EUR. Banky nepouštějí kapitál do ekonomik. Tím pádem se jim na rezervních účtech hromadí peníze. Další stimuly ECB pak mají už jenom minimální dopad na jejich úvěrovou aktivitu.

QE tak brzo neskončí

Evropská centrální banka se sama chytla do pasti. Její rozsáhlé stimuly způsobily, že na trhu je přebytek peněz, které už evropská ekonomika ani nepotřebuje. Zároveň se ale tato nadměrná likvidita stala novým normálem. Firmy i investoři si zvykli na to, že Evropská centrální banka bude vždy podporovat trhy a snažit se o navýšení inflace, která by měla podpořit ekonomický růst. Při náznacích recese a poklesu inflace (či dokonce nástupu deflace) bude centrální banka intervenovat a nalije do systému další kapitál v očekávání, že se to projeví i v reálné ekonomice. Jak se ale ukazuje, tak nejdříve se to projeví v cenách aktiv.
Ceny akcií, nemovitostí, podnikových dluhopisů, kreditních instrumentů (kupříkladu P2P) a dalších dynamických aktiv jsou tlačeny vzhůru právě levným kapitálem. Proč? Protože pokud máte na depozitech v bankách nulové či záporné výnosnosti, tak jako investoři zákonitě začnete uvažovat o přesunu kapitálu do výnosnějších finančních aktiv. Myšlenka za tímto přesunem je zřejmá: pokud stimuly nakopnou ekonomiku, tak jako investoři vyděláme na zvýšení zisků firem, nárůstu nájmů, atd. Pokud přijde recese, tak bude následovat další stimul ECB, díky kterému se do finančních aktiv přesune ještě větší kapitál, což pomůže ustát propady cen aktiv v důsledku recese.