Co je durace a jak s ní pracovat?

Durace je ukazatel, který se v oblasti finančních trhů používá velmi často. Běžní investoři však mají z tohoto pojmu strach a vůbec neví, jak jej interpretovat. V následujícím analýze si problematiku durace více přiblížíme. Využijme k tomu názorné grafy od banky J.P. Morgan.

Na následujícím grafu je modrou křivkou znázorněný vývoj požadované výnosnosti dluhopisového indexu Bloomberg Barclays U.S. Aggregate. Teď je kolem 3 %. Počátkem 90. let byla požadovaná výnosnost i 9 %. Šedou křivkou je pak znázorněna durace tohoto indexu, která stoupla na rekordních 6,1 bodu.

Výpočet durace je trochu komplikovanější, proto se ním nebudeme zabývat (udělá to za nás software). Spíš se zaměříme na to, co durace znázorňuje a jaká je její nejčastější interpretace. Durace ukazuje citlivost ceny dluhopisů na změnu úrokových sazeb. Logika je jednoduchá. Pokud je durace 6,1, tak to znamená, že zvýšení úrokových sazeb o 1 % vyvolá pokles cen dluhopisů o 6,1 %. Naopak snížení úrokových sazeb o 1 % vyvolá při takovéto duraci růst cen dluhopisů o 6,1 %.

Když jako investoři držíme kupříkladu dluhopisový podílový fond, tak výnosy tohoto fondu se odvíjejí nejenom od získaných úroků, ale i od změny ceny. Proto v posledních měsících sledujeme znehodnocení u řady dluhopisových fondů (i když neznalý investor by mohl nabýt dojmu, že to není možné, když dluhopisy v portfoliu mají kladné a rostoucí úroky).

Odebírejte náš newsletter a získáte seriál s našimi investičními myšlenkami a další cenné materiály.

Platí, že čím delší je splatnost dluhopisů, tím je při jinak nezměněných podmínkách vyšší durace. V uvedeném indexu se durace zvýšila zejména kvůli tomu, že ve snaze dosahovat alespoň nějaké úrokové výnosy nakupují investoři čím dál delší obligace. Samozřejmě stále platí, že pokud držíme dluhopis až do splatnosti a průběh cen mezi nákupem a splatností nás vůbec nezajímá, tak se nemusíme starat ani o duraci.

Pro ještě lepší vysvětlení situace poslouží následující graf od J.P. Morgan, který ukazuje citlivost jednotlivých dluhopisů na paralelní růst úrokových sazeb o 1 %. Ukazatel Total return ukazuje celkový zisk (úrokový výnos + změna ceny). Price return ukazuje jenom změnu ceny.

U krátkodobého 2letého vládního dluhopisu (2y UST) není růst sazeb o 1 % až tak zlý. Cena dluhopisu sice poklesne o 1,9 %, ale úroková výnosnost je teď kolem 2,3 %, což snadno cenový pokles vykryje. U 30letého vládního dluhopisu je situace mnohem horší. Při růstu úroků o 1 % nastane propad ceny o 17,3 %. Po započtení úrokového výnosu se podaří celkovou ztrátu jenom zmírnit na 14,3 %. Durace u třicetiletého dluhopisu je několikanásobně vyšší oproti duraci dvouletého vládního dluhopisu.

 
Ne všechny dluhopisy ale s růstem úrokových sazeb ztrácejí. Typicky konvertibilní dluhopisy a dluhopisy s plovoucí sazbou naopak při zvyšování úrokových sazeb získávají. Dluhopis s plovoucí sazbou funguje tak, že ve stanovených periodách se kupón resetuje dle aktuální sazby na trhu. To znamená, že se vždy změní nahoru do vyšší sazby a investoři v dalším období více vydělají.

 
Ještě jedná malá poznámka. Dluhopisy se spekulativním ratingem mají také nižší duraci (je to vidět i v uvedeném grafu), což není dáno tím, že by měly vždy významně kratší splatnost, ale tím, že mají vyšší úrokové kupóny. Do výpočtu durace vstupují nejenom splatnosti dluhopisů, ale právě i kupóny (proto jsme na začátku uvedli, že výpočet je trochu komplikovanější).

Víme, že spekulativní dluhopisy mají vyšší riziko. Když se neukrývá v duraci, tak potom kde? Riziko je u spekulativních dluhopisů skryto v oblasti kredibility a likvidity. Tyto rizika se většinou projeví až u splatnosti (ne v průběhu života dluhopisu, jako to je u durace). Typicky to můžeme vidět u podnikových dluhopisů nabízených na českém trhu. Změna úrokových sazeb a durace je pro tento segment kreditního trhu celkem nepodstatná. Co je ale velmi podstatné, tak to je schopnost emitenta splatit ve splatnosti závazek, případně ho refinancovat. Čím vyšší úrokové sazby budou, tím nižší schopnost refinancování u spekulativního dluhopisu je. Pak se může snadno stát, že emitent po několika letech života náhle zkolabuje. V USA se pro tuto problematiku používá přirovnání s životem krocana chovaného pro oslavu Dne díkuvzdání (čeští a slovenští vánoční kapři mají podobný průběh života):