ANALÝZA AKCIÍ Č.2: PEGAS NONWOVENS

Společnost Pegas Nonwovens patří podle našeho názoru k zajímavým firmám obchodovaných na pražské burze. Tato společnost se řadí mezi přední producenty netkaných textilií typu v Evropě, na Středním východě a v Africe. Pegas je do jisté míry závislý na několika málo odběratelích. 80 % tržeb společnosti Pegas tvoří pět největších odběratelů. Nejvýznamnější odběratel je společnost Procter and Gamble.

Netkané textilie jsou produkovány jako polotovar, přičemž konečné využití je převážně určeno pro účely výroby jednorázových hygienických produktů, což jsou dětské plenky, výrobky pro inkontinenci dospělých a dámské hygienické výrobky. V menší míře se textilie využívají i ve stavebnictví, zemědělství a lékařství.

Prodej plenek se zvyšuje

Celosvětová porodnost začala výrazně klesat v polovině šedesátých let. Ovšem každá země uvádí odlišné příčiny, proč tomu tak je. Zajímavé je, že v rozvinutých i rozvojových zemích je klesající trend podobný. Nicméně západ převažuje. V současné době je dle CIA World Factbook globálně nejpočetnější věková skupina v rozmezí 25 – 54 let, která představuje 41,1 %. Byť se porodnost více snižuje na západě, tak na prodeje plenek to nemá v zásadě vliv, jelikož západní společnost bohatne a na plenkách rozhodně nešetří. 70 % rodičů dle údajů společnosti Nielsen kupuje značkové plenky kvůli ochraně kůže a pohodlí svého dítěte.

Nielsen data ukazují, že 60 % z celkové hodnoty prodejů plenek pro děti pochází ze Severní Ameriky a Evropy. Nejrychleji rostoucím segmentem jsou plenkové kalhotky. Meziročně se jejich prodej zvýšil o 20 %. Ovšem významný nárůst prodejů byl v poslední době zaznamenán i v rozvojových zemích.

Trh s plenkami pro dospělé předběhne trh plenek pro děti

Populace stárne a růst v segmentu plenek pro dospělé je rychlejší než v jiných sektorech hygienických produktů. Podle údajů agentury Bloomberg a Procter & Gamble by měl prodej plenek pro dospělé vzrůst do konce roku 2020 o téměř 50 %. Při tomto tempu růstu by dle údajů agentury Bloomberg měl trh s plenkami pro dospělé předběhnout v následujících 10 letech trh plenek pro děti.

O společnosti Pegas Nonwovens a její struktuře

Pegas Nonwovens byla založena v roce 1990. Pegas se skládá z holdingové společnosti v Lucemburku a čtyř provozních společností, jimiž jsou Pegas Nonwovens s.r.o., Pegas-NT a.s., Pegas – NW a.s. a Pegas – NS a.s., všechny se sídlem v České republice. V roce 2010 byla za účelem realizace potenciálních investičních příležitostí založena společnost Pegas Nonwovens International s.r.o. a následně v červnu 2011 společnost Pegas Nonwovens Egypt LLC, která realizuje investici v Egyptě.

Společnost byla uvedena na akciový trh v prosinci 2006. Akcie Pegasu jsou kótovány na burzách v Praze a ve Varšavě. 100 % akcií společnosti drží institucionální a drobní investoři. Z managementu k datu 30.6 2016 nedržel nikdo akcie společnosti.

Z institucionálních investorů drží nejvíc akcií Wood & Company (22,3 %) a pak Templeton Asset Management (7,5%). Wood & Company by se dala považovat za aktivního investora, který přímo anebo nepřímo zasahuje do managementu Pegasu. Z Wood & Company figuruje od roku 2012 v představenstvu na postu neexekutivního ředitele pan Jan Sýkora, který je současně členem Výboru pro odměňování a Výboru pro audit. Nutné je podotknout, že funkce neexekutivního manažera mu neumožňuje zasahovat do denního provozu. Na druhou stranu takovýto aktivní investor je výborný v tom, že si určitě nenechá líbit eventuální provozní přešlapy od manažerů.

Společnost Pegas Nonwovens v rámci programu zpětného odkupu odkoupila 461 470 kusů vlastních akcií představujících 5 % podílu na základním kapitálu. Obecně platí, že pokud společnost vygeneruje hotovost, tak ji pak může investovat do rozvoje firmy nebo může vyplatit dividendy anebo odkoupit akcie. Výhoda odkupu akcií od výplaty dividend je taková, že investoři nemusí platit daň z dividend, ovšem za předpokladu, že akcie drží dlouhodobě, aby naplnili požadavek daňového testu.

Finanční stránka společnosti Pegas Nonwovens

Trh hygienických produktů je rozdělen mezi úzký okruh výrobců, z nichž každý drží podstatnou část trhu. Jak již bylo zmíněno výše, tak Pegas je do jisté míry závislý na pěti největších odběratelích.  Ti v roce 2015 reprezentovali 80 % podíl na celkových tržbách společnosti (82 % podíl v roce 2014). Obchodní pohledávky pěti největších zákazníků k 31. prosinci 2015 činily 89 % ze všech pohledávek (83 % k 31. prosinci 2014).

V roce 2015 představovaly prodeje největšímu zákazníkovi 48 % z celkových tržeb (53 % podíl v roce 2014). Podíl druhého největšího odběratele činil 16 % z tržeb společnosti (v porovnání s 12 % podílem v roce 2014). Kromě těchto dvou zákazníků žádný další nepřekročil podíl 10 % na celkových tržbách.

Tržby společnosti od roku 2011 vykazovaly solidní růst, nicméně v roce 2015 došlo k meziročnímu lehčímu snížení tržeb o 0,6 % na 229,2 milionu EUR. EBITDA dosáhla v roce 2015 výše 44,3 milionu EUR, což je meziročně o 6,1 % méně. K tomuto výsledku přispělo zejména rekordní čtvrté čtvrtletí, kdy se dařilo prodejům i výrobě. Současně Pegas profitoval z přenosového mechanismu cen polymerů. Negativně na výsledky společnosti v porovnání s předchozím rokem působilo i prudké posílení USD a mírné zpevnění CZK vůči EUR.

Čistý zisk za rok 2015 činil 25 milionů EUR, meziročně o 7,8 % méně. To je 2,71 EUR na akcii. P/E vychází na 10, což je pěkné.

Provozní marže společnosti v roce 2015 činila 12 %, přičemž v roce 2014 byla provozní marže na úrovni 14 %. Klesající provozní marže znamená, že Pegasu rostou náklady na výrobu a administrativu. Celkové provozní náklady bez odpisů se v roce 2015 meziročně zvýšily o 0,8 % na 184,9 milionu EUR.

Graf č. 1: Tržby společnosti Pegas Nonwovens, v milionech EUR (zdroj: Pegas Nonwovens, Finlord)

Zadlužení společnosti Pegas Nonwovens roste

Pegas se pohybuje na vysoce konkurenčním trhu. Čili vznik nových konkurentů nebo spuštění nových výrobních kapacit jedním ze stávajících konkurentů může negativně ovlivnit prodeje a marže Pegasu. Rovněž by byla negativní změna v poptávce koncových uživatelů hygienických výrobků či jejich preference levnějších výrobků.

Společnost je závislá na externích dodavatelích klíčových surovin a růst nákladů surovin elektrické energie mohou mít materiální vliv na finanční a provozní výkonnost Pegasu, byť je růst cen polymerů přenesen do zákaznických cen.

Rizikovým faktorem mohou také být zvýšené úrokové náklady, neboť mohou negativně ovlivnit provozní výsledky. Nežádoucí vliv na ziskovost Pegasu může mít volatilita kurzu české koruny a eura.

Společnosti roste zadlužení, což může být největším rizikovým faktorem. V roce 2014 činily dlouhodobé závazky 140 milionů EUR, nicméně v roce 2015 narostly závazky až na 202,2 milionu EUR. Dlouhodobé závazky Pegasu lehce převyšují základní kapitál, který v roce 2015 činil 156,7 milionu EUR. V minulosti bylo zadlužení společnosti zhruba půl na půl se základním kapitálem. Pochopitelně v období nízkých úrokových sazeb se společnost snaží využít levné financování, nicméně tady je nezbytné přihlédnout k rozkolísanému cash-flow, které není úplně optimální. Nutné je také podotknout, že převyšující a rostoucí dlouhodobé závazky by se mohly stát problémem v případě, že nastane ekonomická recese.

Společnost vydala tři privátní emise seniorních nezajištěných dluhopisů dle práva ČR. Výnos z emise byl použit na splacení bankovních půjček, částečný odkup emise veřejných dluhopisů se splatností v listopadu 2018 a dále bude použit na další investice.

Společnost spoléhá na dlouhodobé financování, což je v pořádku, jelikož nebude mít problém s krátkodobou likviditou. Současně Pegas nemusí brzy splácet jistinu.

Graf č. 2: Vlastní kapitál vs. dlouhodobé závazky, v milionech EUR (zdroj: Pegas Nonwovens, Finlord)

Velká výhoda Pegasu je, že podniká v necyklickém odvětví. Ovšem historický vývoj FCF výnosnosti je v čase nestálý, což je problém pro investory a to v tom smyslu, že se hůře dělá prognóza do budoucnosti. FCF yield poklesl v roce 2015 díky tomu, že společnosti vzrostly pohledávky a zásoby.

Graf č. 3: FCF yield, v % (zdroj: Pegas Nonwovens, Finlord)

Graf č. 4: Vývoj ceny akcií Pegas Nonwovens, v CZK (zdroj: pse)

Závěr:

Výhoda Pegasu spočívá v tom, že podniká v necyklickém odvětví. Navíc toto odvětví bude i v budoucnu nadále perspektivní. Na druhou stranu trh hygienických produktů je rozdělen mezi úzký okruh hráčů. Každý z nich ovládá podstatnou část trhu, načež Pegas je závislý na pěti největších odběratelích. Tržby, EBITDA, čistý zisk i provozní marže klesají. Negativní také je, že společnosti rostou náklady na provoz. Na závěr je také nutné dodat, že úplně optimální není ani výhled růstu tržeb vzhledem k této větě z výroční zprávy: „V minulosti byl Pegas schopen prodat 100 % výrobní kapacity jednotky generující peněžní prostředky. Management věří, že plánované téměř plné využití výrobních kapacit v následujících čtyřech letech je reálně dosažitelné.“ Touto větou říkají, že pokud nebudou fúzovat/nakupovat jinou společnost nebo nezvýší cenu produktů, tak se jim tržby výrazně nezvýší.

Společnosti roste zadlužení. Dlouhodobé závazky společnosti lehce převyšují základní kapitál, což zatím není problém, ovšem příchodem ekonomické recese se to problémem může stát. Nestabilní cash-flow a s tím související rozkolísaný FCF yield komplikuje prognózu budoucích výsledků.

Pegas Nonwovens není drahý na nákup vzhledem k tomu, že P/E vychází na 10. Společnost vyplácí také dividendu ve výši 1,25 EUR na akcii. Dle našeho názoru se jedná o průměrnou společnost, která při současné ceně akcií ani neurazí ani nenadchne. Na druhé straně na pražské burze je atraktivních společností jako šafránu. Pegas patří spíše do lepší poloviny firem.

Žádná informace nebo názor v tomto textu nepředstavuje doporučení k uskutečnění nákupu nebo prodeje investičního nástroje nebo provedení jiného obchodu a slouží výhradně k informativním a vzdělávacím účelům. Další informace o rizicích naleznete zde.